Akquisition und Verantwortung - der Erfolg der Kelly Partners Group Holdings Limited

Dieser Artikel ist keine Kaufempfehlung und keine Anlageberatung.

Tabelle 1: Kennzahlen Kelly Partners Group; Quelle: Geschäftsbericht 2026, Ergebnispräsentation FY26, eigene Berechnung freier Cashflow und Marktkapitalisierung.

Warum schreibe ich zur Kelly Partners Group? Kelly Partners kauft Steuerberatungskanzleien mit einem Geschäftsmodell, das Verkäufer zu Mitunternehmern macht: Der Umsatz hat sich seit 2019 vervierfacht, der freie Cashflow für Aktionäre mehr als verdreifacht, die Zahl der Aktien ist seit dem Börsengang nahezu unverändert. Die Angst vor künstlicher Intelligenz und Schlagzeilen rund um den Gründer haben die Aktie im Geschäftsjahr 2026 um rund zwei Drittel einbrechen lassen. Für langfristig orientierte Anleger sehe ich ein Unternehmen mit wiederkehrenden, gesetzlich vorgeschriebenen Umsätzen zu einem Preis, in dem bereits sehr viel Skepsis steckt.

„Wir wollen die nächste Berkshire beziehungsweise Constellation der Buchhaltungsbranche aufbauen.“ - Brett Kelly, Gründer und CEO, gegenüber Business News Australia (2023, sinngemäss übersetzt)

Abbildung 1: Entwicklung der Seitenzahl der Australischen Steuergesetzgebung (Australian Treasury, 2015)

Das Produkt: der Steuerberater, den niemand kündigt

Kelly Partners bietet das, was jeder Unternehmer braucht und keiner selbst macht: Steuererklärungen, Jahresabschlüsse, Buchhaltung, Gesellschaftssekretariat und die Beratung rund um die Struktur des eigenen Betriebs. Kunden sind private, inhabergeführte Unternehmen und deren Familien — vom Handwerksbetrieb über die Zahnarztpraxis bis zum mittelständischen Händler.

Tabelle 2: Meilensteine der Kelly Partners Group; Quellen: Geschäftsberichte 2017–2026, Unabhängiges Gutachten September 2026, EGM-Ergebnisse 23.10.2026

Rund 92% des Umsatzes stammen aus diesem Kerngeschäft „Accounting“ (AUD 145,8 Mio.), die übrigen 8% aus Zusatzleistungen für dieselben Kunden: Finanzierungsvermittlung, Vermögensberatung, ein Investment Office und Personal-Outsourcing. Das Geschäft hat drei Eigenschaften, die es ökonomisch aussergewöhnlich machen:

• Es ist gesetzlich vorgeschrieben. Steuererklärung und Jahresabschluss fallen jedes Jahr an — in der Rezession genauso wie im Boom. Rund 95% der Arbeit sind wiederkehrend. Selbst im Pandemiejahr 2020 wuchs der Umsatz um 13,8%.

• Es basiert auf Vertrauen. Der Steuerberater kennt die Finanzen, die Familie und oft die Nachfolgepläne seines Mandanten. Wer wechselt, muss all das einem Fremden neu erklären. Die Kundenabwanderung lag beim Börsengang bei rund 2% pro Jahr.

• Es wird komplexer. Jede Steuerreform, jede neue Meldepflicht erhöht den Beratungsbedarf. Laut Management decken Steuerkanzleien heute nur einen Bruchteil der Dienstleistungen ab, die eine Unternehmerfamilie im Laufe ihres Lebens benötigt — ein weites Wachstumsfeld.

Es ist gesetzlich vorgeschrieben. Steuererklärung und Jahresabschluss fallen jedes Jahr an — in der Rezession genauso wie im Boom. Rund 95% der Arbeit sind wiederkehrend. Selbst im Pandemiejahr 2020 wuchs der Umsatz um 13,8%.

Es basiert auf Vertrauen. Der Steuerberater kennt die Finanzen, die Familie und oft die Nachfolgepläne seines Mandanten. Wer wechselt, muss all das einem Fremden neu erklären. Die Kundenabwanderung lag beim Börsengang bei rund 2% pro Jahr.

Es wird komplexer. Jede Steuerreform, jede neue Meldepflicht erhöht den Beratungsbedarf. Laut Management decken Steuerkanzleien heute nur einen Bruchteil der Dienstleistungen ab, die eine Unternehmerfamilie im Laufe ihres Lebens benötigt — ein weites Wachstumsfeld.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Wir kaufen hier keinen Titel der zyklisch ist, sondern Wachstum mit Abo-Charakter: 25.000 Kundengruppen, kein einzelner Kunde ist für den Konzern materiell, und die Leistung wird jedes Jahr aufs Neue benötigt – mit steigendem Aufwand. Diese Planbarkeit ist das Fundament, auf dem die gesamte Akquisitionsstrategie aufbaut.

Das Geschäftsmodell: Partner-Owner-Driver®

Das Herzstück ist ein Modell, das Kelly Partners als Marke geschützt hat: der Partner-Owner-Driver®. Statt eine Kanzlei vollständig zu kaufen und den Inhaber nach einer Übergangsfrist zu verabschieden, erwirbt Kelly Partners typischerweise 51%. Der bisherige Inhaber behält 49%, führt die Kanzlei weiter, erhält seinen Gewinnanteil in bar und verpflichtet sich für rund zehn Jahre.

Jede Kanzlei zahlt der Holding 9% ihres Umsatzes für Marke, IT, Personal, Marketing und Finanzen. Das Management hat den Partnern zugesichert, diese Gebühr nie zu erhöhen — zusätzliche Kosten trägt die Holding selbst. So bestimmt Kelly Partners beispielsweise die IT der gesamte Gruppe - mindestens 80% der Software ist einheitlich im gesamten Netzwerk. Das Management schätzt, dass Partner hier ein Viertel ihrer Zeit sparen.

Auch die Finanzierung hat System: Die Kredite für eine Übernahme liegen überwiegend in der jeweiligen Kanzlei und werden aus deren eigenem Cashflow über rund fünf Jahre getilgt. Brett Kelly beschreibt die Strategie entwaffnend einfach: Man kaufe „mundgerechte“ Kanzleien, die oft nur halb so profitabel seien, wie sie sein könnten — und mache immer wieder denselben Deal. Der Erfolg gibt ihm Recht: im Schnitt liegt der EBITDA bei Kelly’s Partnerfirmen bei 30% - bei vergleichbaren Kanzleien unter 20%.

Wie wichtig der Faktor Mensch ist, formuliert das Unternehmen selbst: In einer Steuerkanzlei fahren die Vermögenswerte jeden Abend mit dem Aufzug nach Hause. Wer die Partner hält, hält die Kunden. Deshalb ist das wertvollste Gut von Kelly Partners nach eigener Aussage nicht in der Bilanz zu finden — es ist das Modell selbst.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Das 51/49-Modell löst zwei Probleme auf einmal: Es gibt dem Verkäufer einen Grund zu bleiben, und es gibt Kelly Partners einen Zugang zu Kanzleien, die an einen Finanzinvestor niemals verkaufen würden. Laut Management sind die Kundenverluste nach einer Übernahme so gering, dass es sich nicht lohnt, sie zu messen. Der Preis dafür ist, dass ein grosser Teil des Gewinns bei den Partnern bleibt — dazu mehr im Exkurs weiter unten.

Die Geschichte: von zwei Büros in Sydney zur internationalen Plattform

Der Weg vom Gründungsjahr bis zum Börsengang verlief bewusst unspektakulär: Kanzlei für Kanzlei, rund eine Partnerschaft pro Jahr, zunächst im Grossraum Sydney. Erst mit der Börsennotierung beschleunigte sich das Tempo deutlich.

Abbildung 2: Brett Kelly (gefunden auf www.dailytelegraph.com.au)

Der Börsengang von 2017 verdient eine Fussnote: Wer damals zu AUD 1,00 zeichnete, hält heute — trotz des Kurseinbruchs der letzten zwölf Monate — eine Aktie im Wert von AUD 4,36, also mehr als das Vierfache, zusätzlich zu den bis 2024 gezahlten Dividenden. Innerhalb von rund zweieinhalb Jahren ist das US-Geschäft zudem bereits so gross geworden wie der gesamte Konzern zum Zeitpunkt des Börsengangs.

Brett Kelly: der Unternehmer, der nicht aufgibt

Die Karriere von Brett Kelly beginnt schnell mit einem Rückschlag. Nach der Schule startet er bei Price Waterhouse, studiert nebenbei und spielt Cricket. Dann der vermeintliche Traumjob bei einer Investmentbank — und mit 22 Jahren die Kündigung noch in der Probezeit. Kelly erlebt dort eine Kultur, in der nur das Geld zählte, Teamaufbau dagegen nichts. Genau diese Erfahrung, sagt er heute, habe seinen weiteren Weg geprägt.

Tabelle 3: Vergleich der Käufer von Steuerkanzleien; Quelle: Kelly Partners Ergebnispräsentationen und Analysten-Calls 2025–2026, Angaben zu Wettbewerbern laut Management

Sein Vater drückt ihm zwei Bücher in die Hand: „Think and Grow Rich“ von Napoleon Hill und „How to win friends“ von Dale Carnegie. Kelly fasste daraufhin einen, wie er es nennt, verrückten Plan: Er wollte die erfolgreichsten Australier zum Thema Erfolg interviewen. Es folgten tausende Telefonate und Hunderte Briefe — am Ende sagten 34 Persönlichkeiten zu, darunter ehemalige Premierminister, Wirtschaftsführer und Künstler. Ein Gesprächspartner sagte den Termin zweimal ab, bevor das Interview zustande kam. Er habe sehen wollen, ob der junge Mann wiederkommt. Er kam. Das Buch „Collective Wisdom“ wurde ein Bestseller; weitere Interviewbücher folgten, zuletzt „Investment Wisdom“ (2021).

„Ich bin wirklich unermüdlich – und ich tauche immer wieder auf.“ - Brett Kelly über sich selbst, New Zealand Herald (sinngemäss übersetzt)

Danach kehrt Kelly an die Universität zurück, schliesst einen Master in Steuerrecht an der University of New South Wales ab, wird Chartered Accountant und registrierter Steuerberater und arbeitet in drei mittelgrossen Kanzleien. Dort trifft er viele fachlich exzellente Leute — die sich aber kaum für das Wachstum ihres eigenen Geschäfts interessieren.

Ein Schüler von Buffett und Leonard

Kelly ist regelmässiger Gast an der Hauptversammlung von Berkshire Hathaway und bewundert Mark Leonard, den Gründer von Constellation Software, welche wir bereits hier vorgestellt haben. Die Parallelen sind gewollt: viele kleine Deals, von denen keiner einzeln ins Gewicht fällt, die in der Summe aber wesentlich sind. Selbst die langfristige Finanzierung über 15-jährige Anleihen auf Holdingebene soll nach dem Vorbild von Constellation entstehen.

Auch die Vergütung ist bemerkenswert schlicht: Kellys Gehalt ist vertraglich auf 1% des geprüften Konzernumsatzes festgelegt (Geschäftsjahr 2026: rund AUD 1,56 Mio.), es gibt keine Boni und keine Aktienoptionen. Sein Vermögen steht und fällt mit seiner Beteiligung: Mit rund 31% ist er der mit Abstand grösste Aktionär.

Wie offen Kelly mit Rückschlägen umgeht, zeigte sein Aktionärsbrief vom August 2026. Er beginnt mit einem einzigen Wort zum Kursverlauf: „Ouch“. Kurzfristig, schreibt er, sei der Markt eine "Voting Machine" — und lädt die Aktionäre ein, das Management an freiem Cashflow je Aktie, Buchwert je Aktie und Kapitalrendite zu messen. Denn langfristig zählt der finanzielle Erfolg.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Wir sehen einen Gründer, der in unserem Sinne handelt: Beharrlich, langfristig und verantwortungsvoll. Sein Gehalt ist an den Umsatz gekoppelt, nicht an kurzfristige Boni, und sein Vermögen steckt im eigenen Unternehmen. Dass er sich offen an Berkshire und Constellation misst, setzt die Messlatte hoch — die Kapitalallokation der kommenden Jahre wird zeigen, ob er ihr gerecht wird.

Der Markt: die Nachfolgekrise als Wachstumsmotor

Der Markt für Steuer- und Buchhaltungsleistungen ist gross, langweilig und extrem fragmentiert. Das Management beziffert die drei Kernmärkte USA, Grossbritannien/Irland und Australien auf zusammen rund USD 234 Mrd. (Quelle: IBISWorld, zitiert im Aktionärsbrief). Kelly Partners kommt mit rund USD 105 Mio. Umsatz auf einen Anteil von etwa 0,05% — „ein Zwanzigstel eines Prozents“, wie Brett Kelly es formuliert. Der Markt ausserhalb Australiens ist laut Management rund zehnmal so gross wie der Heimatmarkt.

Die massgeblichen Treiber sind:

Überalterte Inhaber ohne Nachfolger. Die Partner der Zielkanzleien sind laut Management typischerweise über 60 Jahre alt. In den USA steht nach Angaben des Berufsverbands AICPA rund drei Viertel der CPAs nahe am Ruhestand.

Zu wenig Nachwuchs. Die Zahl der Accounting-Studenten hat sich laut Management in zehn Jahren ungefähr halbiert. In den USA sank die Zahl der Kandidaten für das CPA-Examen von 42.626 (2023) auf 28.082 (2024).

Steigende Regulierung. Nach dem PwC-Steuerskandal verschärft Australien die Aufsicht über Steuerberater deutlich - mit Registrierungsentzug von bis zu zehn Jahren. Für Einzelkanzleien steigen die Kosten, für grössere, strukturierte Gruppen wird der Vorsprung grösser.

Private Equity hat den Markt entdeckt. Seit 2021 kaufen Finanzinvestoren Kanzleien in grossem Stil - 2025 zählte man rund 175 Transaktionen. Das bestätigt die Attraktivität der Branche, erhöht aber auch den Wettbewerb in der Akquisition.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Kelly Partners braucht keine wachsende Wirtschaft, sondern Kanzleien ohne Nachfolgelösung - und davon gibt es auf Jahrzehnte hinaus mehr als genug. Bei einem Marktanteil von 0,05% ist das Wachstum nicht durch die Grösse des Marktes begrenzt, sondern allein durch die Disziplin, mit der das Unternehmen Kapital einsetzt.

Tabelle 4: Umsatz, operativer Cashflow und freier Cashflow (FCF) für Aktionäre der Kelly Partners Group, Geschäftsjahre 2019–2026 (jeweils per 30. Juni)

Kelly Partners gewinnt jene Inhaber, die ihr Lebenswerk weiterführen und am künftigen Erfolg beteiligt bleiben wollen - und somit nicht mit ihren Kunden wechseln. Den höchsten Preis und einen schnellen Ausstieg bietet das Unternehmen bewusst nicht an. Wie ernst diese Preisdisziplin gemeint ist, zeigte der Juni 2026: Eine geplante Partnerschaft mit einer Gruppe in Zypern platzte, weil der Verkäufer den Preis in letzter Minute erhöhte — Kelly Partners stieg aus.

Interessant ist auch das Timing: Viele PE-Fonds haben seit 2021 zu hohen Preisen gekauft und müssen ihre Beteiligungen in den nächsten Jahren wieder verkaufen. Seit der KI-bedingten Neubewertung der Branche wird das schwieriger. Das Management berichtet, dass sich bereits PE-finanzierte Gruppen mit rund zehn Kanzleien bei Kelly Partners melden — ein dauerhafter Eigentümer wird so zum natürlichen Käufer.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Der Vorteil liegt nicht im Kapital, sondern in der Struktur und im Ruf: 20 Jahre und 83 Partnerschaften, in denen die Verkäufer geblieben sind. Laut Management laufen Gespräche mit Kanzleien, die zusammen über AUD 300 Mio. Umsatz erzielen - rund das Doppelte des heutigen Konzerns. An Nachschub mangelt es nicht.

Die finanzielle Performance

Tabelle 5: Bewertungsszenarien 2031; Basisumsatz Geschäftsjahr 2026: AUD 159,2 Mio.; Cashflow-Relationen: Durchschnitt der Geschäftsjahre 2019–2026 laut Kapitalflussrechnung; Horizont fünf Jahre (Geschäftsjahre 2026–2031); eigene Schätzungen OHP.

Achtung: FCF für Aktionäre =operativer Cashflow (nach Zinsen und Steuern) abzüglich Erhaltungsinvestitionen, Tilgung der Leasingverbindlichkeiten und tatsächlich gezahlter Ausschüttungen an die Partner (Minderheiten)

Die Reihe zeigt zweierlei. Erstens Beständigkeit im Geschäft: Seit 2019 hat sich der Umsatz vervierfacht (rund 22% pro Jahr), der operative Cashflow ist von AUD 10,0 Mio. auf AUD 38,9 Mio. gestiegen. Rückläufig war der Umsatz in diesem Zeitraum nie. Zweitens das Wachstum im FCF für Aktionäre: Dieser stieg von AUD 4,9 Mio. auf AUD 15,9 Mio. Die Schwankungen ergeben sich durch das Timing der Partnerschaften – in manchen Jahren mehr, in manchen weniger – das bestimmt die Ausschüttungen. (2025: Rekordausschüttung von AUD 19,1 Mio.).

Das Wachstum ist zum grössten Teil zugekauft: 2026 kamen 15,3 Prozentpunkte aus Übernahmen und 2,9% organisch, bereinigt um bewusst abgegebene unprofitable Mandate und Büro-Zusammenlegungen. Ein Teil des künftigen Wachstums ist bereits gesichert: Die sechs Partnerschaften des Geschäftsjahres 2026 bringen zusammen AUD 18,7–22,2 Mio. Jahresumsatz, der hochgerechnete Umsatz lag per Ende Juni bei AUD 164,2 Mio.

Exkurs: Warum der Gewinn so klein aussieht - und warum wir anders rechnen

Wer nur auf den ausgewiesenen Nettogewinn schaut, sieht nicht die Ertragskraft des Unternehmens. Der Konzern erwirtschaftete 2026 einen Gewinn nach Steuern von AUD 17,6 Mio. Davon gehören AUD 14,1 Mio. den Partnern mit ihren 49%-Anteilen an den einzelnen Kanzleien - für die Aktionäre bleiben lediglich AUD 3,5 Mio. Das Verhältnis von rund 80 zu 20 liegt deutlich unter der Eigentumsquote von 51%, weil die Holding allein die Zinsen auf die Akquisitionskredite, die Zentralkosten über der 9%-Gebühr, die Steuern und vor allem die Abschreibungen auf gekaufte Kundenstämme trägt.

Diese Abschreibungen sind buchhalterisch korrekt, wirtschaftlich aber nur bedingt aussagekräftig: Steuerkunden wandern kaum ab, der gekaufte Kundenstamm verliert also nicht im Tempo der Abschreibung an Wert. Wir bewerten Kelly Partners deshalb nicht über den Gewinn, sondern über den freien Cashflow für Aktionäre - operativer Cashflow (nach Zinsen und Steuern) abzüglich Erhaltungsinvestitionen, Tilgung der Leasingverbindlichkeiten und der tatsächlich an die Partner gezahlten Ausschüttungen. Was übrig bleibt ist Cashflow für Wachstum oder Ausschüttung an Aktionäre – die massgebliche Grösse für unsere Unternehmensbewertung.

Weil einzelne Jahre im freien Cashflow and Aktionäre schwanken, rechnen wir mit dem Durchschnitt: Seit 2019 wurden im Mittel 26,2% des Umsatzes zu operativem Cashflow und 36,0% des operativen Cashflows zu freiem Cashflow für Aktionäre.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Der Anteil der Partner ist kein Leck, sondern der Preis für das Modell. Entscheidend für uns ist, was bei den Aktionären ankommt: Mit den Durchschnittsquoten seit 2019 ergibt sich auf den Umsatz 2026 ein normalisierter freier Cashflow für Aktionäre von rund AUD 15 Mio. Die Marktkapitalisierung von rund AUD 197 Mio. entspricht damit etwa dem 13-Fachen - für ein Unternehmen, das seinen freien Cashflow je Aktie seit 2019 mehr als verdreifacht hat, halten wir das für attraktiv.

Das Risiko „KI“ – warum wir an den Steuerberater glauben

Im Geschäftsjahr 2026 verlor die Aktie rund 65% ihres Werts. Der wesentliche Auslöser war - wie bei Constellation Software - die Angst vor künstlicher Intelligenz: Wenn KI Buchhaltung und Steuererklärungen weitgehend automatisiert, sinken die verrechneten Stunden und damit die Honorare.

Wir halten die Sorge für berechtigt, aber für überzeichnet. Brett Kelly formuliert es für uns:

„KI verändert, wie die Arbeit erledigt wird - sie ändert nicht, wem der Kunde vertraut.“ - Brett Kelly, Aktionärsbrief Geschäftsjahr 2026 (sinngemäss übersetzt)

Für Kelly Partners sprechen drei Punkte. Erstens die regulatorische Pflicht: Die Steuererklärung bleibt gesetzlich vorgeschrieben, die Haftung trägt der registrierte Steuerberater — nicht die Software. Zweitens der Mix: Die Wirtschaftsprüfung, das am stärksten standardisierte Geschäft, macht bei Kelly Partners nur rund 5% des Umsatzes aus. Das Hauptgeschäft ist beratungs- und kontextintensiv: Steueroptimierung, Wahl der Unternehmensstruktur und Vermögensschutz. Drittens die Nachfolge: Das Problem der Kanzleien mit alternden Partnern ohne Nachfolgelösung bleibt von KI unberührt.

Empirisch spricht bislang wenig für die Untergangsthese: Der Umsatz je Mitarbeiter stieg im Geschäftsjahr 2026 von rund AUD 204.000 auf AUD 224.000.

Zwei Entwicklungen würden unsere Einschätzung ändern: sinkende Honorare je Kunde, weil Mandanten für die Routine weniger zahlen wollen, oder ein Stellenabbau, weil Software die Arbeit übernimmt, ohne dass die Margen steigen. Beides ist bislang nicht zu sehen.

Weitere Risiken

Der Gründer und die Governance. Das Unternehmen gewährt dem Gründer einen Kredit von zuletzt AUD 6,4 Mio.; zur Ablösung kauft ihm der Mitarbeitertrust rund 1,4 Mio. Aktien ab und verrechnet den Kaufpreis mit dem Kredit. Mit dem Wechsel an die Nasdaq kommen Class-B-Aktien mit zehnfachem Stimmrecht für langjährige Aktionäre - davon profitiert der Gründer als grösster Aktionär am meisten. Kelly ist zugleich Chairman und CEO, nur zwei von fünf Verwaltungsräten sind unabhängig.

Verschuldung und Finanzierung. Die Nettoverschuldung liegt bei rund AUD 70,7 Mio. bzw. 1,52x des bereinigten EBITDA; inklusive Leasing und erfolgsabhängigen Kaufpreisen liegen die Verpflichtungen deutlich höher. Zum Bilanzstichtag befanden sich AUD 18,2 Mio. Bankkredite in der Refinanzierung, und die geplante langfristige Anleihe ist noch nicht platziert. Das Management bezeichnet den Kapitalspielraum selbst als „ziemlich eingeschränkt“ — Dividenden und nennenswerte Aktienrückkäufe sind derzeit nicht vorgesehen. Hinzu kommt: Der freie Cashflow für Aktionäre reicht nicht aus, um das Wachstum allein zu finanzieren. Von 2020 bis 2026 standen rund AUD 55 Mio. freiem Cashflow Wachstumsausgaben von rund AUD 90 Mio. gegenüber — für Kaufpreise, Earn-outs und den Ausbau neuer Büros. Die Differenz wurde über Kredite finanziert.

Steigende Kaufpreise und tiefere US-Margen. Der Preis je Dollar zugekauften Umsatzes stieg 2026 auf rund das 2,0-Fache (Vorjahr 1,65). US-Kanzleien arbeiten beim Kauf mit unterdurchschnittlichen Margen und brauchen laut Management bis zu zwei Jahre, um auf australisches Niveau zu kommen. Die Marge der Kanzleien liegt mit 28,4% (vor IFRS 16) seit mehreren Jahren unter dem eigenen Ziel von 32,5%.

Was das für uns als Investoren bedeutet: Die Risiken liegen weniger im Geschäft als in der Holding: bei der Finanzierung, beim Gründer und bei der Frage, wie viel vom Erfolg der Kanzleien bei den Aktionären ankommt. Der Kursrückgang von rund zwei Dritteln hat diese Fragen bereits in grossem Umfang eingepreist. Genau darin liegt für uns der Reiz - wir bekommen ein bewährtes Geschäftsmodell zu einem Preis, der eine kräftige Portion Unsicherheit enthält.

Bewertungsszenarien 2031 - eigene Schätzungen

Unsere Annahmen sind - wie immer - bewusst konservativ gehalten. Grundlage ist der freie Cashflow für Aktionäre.

Wachstum: Szenario 1 unterstellt 7,5% Umsatzwachstum pro Jahr - ein Drittel des Wachstums seit 2019 (rund 22% p.a.) und deutlich unter den sechs bis zehn Zukäufen pro Jahr, die das Management als Ziel nennt. Szenario 2 rechnet mit 12% pro Jahr, einem langsameren, jedoch der bilanziellen Situation angemessenem Akquisitionstempo.

Cashflow-Relationen: In beiden Szenarien unterstellen wir die Durchschnittswerte seit 2019: 26,2% des Umsatzes werden zu operativem Cashflow, 36,0% davon zu freiem Cashflow für Aktionäre - zusammen rund 9,4% des Umsatzes.

Bewertung: Auf Basis der Durchschnittsquoten beträgt der normalisierte freie Cashflow 2026 rund AUD 15 Mio. - die Aktie notiert also beim rund 13-Fachen. Szenario 1 setzt den aktuellen Multiplikator an. Szenario 2 setzt mit 17,5x einen höheren, jedoch den Risiken und dem Wachstum angemessen Multiple an.

Abbildung 3: Kursverlauf der Kelly Partners Group Holdings Limited Aktie seit IPO 2017

Die Spannweite ist bewusst breit und zeigt, dass wir auch unter sehr vorsichtigen Annahmen mit einer deutlich positiven Rendite rechnen können – für uns der Kern einer Investition.

Fazit

Die Kelly Partners Group Holdings Ltd. ist Bestandteil unseres OHP Unternehmerfonds.

Kelly Partners verbindet drei Dinge, die man selten zusammen findet: ein Produkt, das regulatorisch vorgeschrieben ist und jedes Jahr anfällt, ein Akquisitionsmodell, bei dem die Verkäufer freiwillig bleiben, und einen Markt, der wegen der Nachfolgekrise auf Jahrzehnte hinaus Nachschub liefert. Seit 2019 hat sich der Umsatz vervierfacht und der freie Cashflow für Aktionäre je Aktie mehr als verdreifacht - ohne nennenswerte Ausgabe neuer Aktien.

An der Spitze steht ein Gründer, der als Unternehmer genau so denkt wie wir uns das vorstellen. Dass die Aktie innerhalb eines Jahres rund zwei Drittel verloren hat, liegt an der KI-Angst, an der Finanzierung und an den Schlagzeilen rund um den Gründer. Diese Fragen sind real - doch der heutige Kurs enthält bereits sehr viel davon. Ein Geschäftsmodell dieser Beständigkeit zum rund 13-Fachen des Cashflows stufen wir als attraktiven Einstiegspunkt für langfristig orientierte Anleger ein.

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